富森美家居IPO存三大硬伤

摘要：4月29日晚间，成都富森美家居股份有限公司(以下简称：富森美)在证监会网站上披露了招股说明书，仔细分析这家成都本土的大型家居建材卖场后发现，这又是一家带病闯关的拟上市公司。

  4月29日晚间，成都富森美家居股份有限公司(以下简称：富森美)在证监会网站上披露了招股说明书，仔细分析这家成都本土的大型家居建材卖场后发现，这又是一家带病闯关的拟上市公司。

  首先要讲的是，富森美享受的西部大开发税收优惠政策，优惠额度占利润总额的比重高。2011年至2013年间，富森美企业所得税和房产税获得的税收优惠 总额是3692.81万元、5576.28万元、4206.04万元，占利润总额的比重是13.78%、14.26%、11.74%。在上述的优惠额度中 占比最大的是企业所得税金额，报告期内额度是2655.89万元、4041.36万元、3652.09万元，占利润总额的比重是9.91%、 10.34%、10.19%。富森美对此解释是，报告期内，公司及全资子公司成都富森美家居投资有限公司、成都富森美家居实业有限公司暂按西部大开发企业 所得税优惠税率15%计算缴纳。依据是2011年7月27日，财政部、海关总署、国家税务总局联合颁布的《关于深入实施西部大开发战略有关税收政策问题的 通知》(财税[2011]58 号)，规定了自2011年1月1日至2020年12 月31日，对设在西部地区的鼓励类产业企业减按15%的税率征收企业所得税。上述鼓励类产业企业是指以《西部地区鼓励类产业目录》中规定的产业项目为主营 业务，且其主营业务收入占企业收入总额70%以上的企业。但是，截至目前发稿为止，今年4月1日，国家发改委于今年4月16日才发布《西部地区鼓励类产业 目录》(征求意见稿)，《西部地区鼓励类产业目录》何时正式颁布还没有确定的时间表。显而易见，依据这样一份未正式生效的文件作为享受税收优惠政策的依据 有失公允。

  其次，富森美在土地使用上不合法，涉嫌未批先建。具体体现在对成都市熊猫大道白莲池苗圃租赁土地的使用权上。白莲池苗圃录 属于成都市园林管理局，是从事城市绿化苗木、花卉专职生产的差额事业单位，距离大熊猫繁育基地不远。富森美在2005年4月28日与白莲池苗圃签订了《土 地使用权租赁合同》，承租成都市外北熊猫大道白莲池苗圃内南端部分土地使用权，合计26.02亩，租期为7年。2012年4月26日，富森美与白莲池苗圃 续签该协议，续租2015年12月31日。由于该地块的使用权类型为划拨，用途为园林绿化，转做商用需要经过批准。然而，白莲池苗圃在出租上述土地使用权 时，没有经成都市国土资源局、成都市园林局批准，也没有办理土地使用权的出让手续，属于典型的未批先建。上述租赁行为不符合《中华人民共和国城镇国有土地 使用权出让和转让暂行条例》(国务院令第55号)、《划拨土地使用权管理暂行办法》(国家土地管理局(1992)第1号令)及《城市绿化条例》(国务院令 第100号)的规定，存在被政府主管机关确认无效的风险。

  第三，富森美的盈利模式较为传统，抗风险能力和成长性不足。根据预披露材 料，富森美的主营业务为装饰建材家居和汽配市场的开发、租赁和服务，目前拥有北门店、南门一店、南门二店和新都汽配市场一期，市场经营面积49.43万平 方米，入驻商户2000余户。公司对市场内的商户进行统一管理，市场租赁和服务收入构成公司收入和利润的主要来源。市场租赁收入是公司向商户收取的商铺租 赁收入，市场服务收入则是公司向商户收取的市场管理服务费。报告期内市场租赁和服务收入分别为48886.8万元、67012.6万元、69685.9万 元，占公司营业收入的比例分别为91.23%、95.28%和94.73%，市场租赁和服务收入毛利占营业毛利总额的比例分别为97.99%、 98.61%和98.37%。商户经营利润下降、商铺闲置以及电子商务的冲击都会让富森美的盈利风险加大。家居卖场竞争激烈是不争的事实，巨头红星美凯龙 早就脱离了“类集市”的商场业态，开启了“做家居品牌的孵化器”的新模式，反观富森美，随着公司经营规模的扩大，如果还将盈利点放在收租和收费上，必将会 惨遭淘汰。

  最后，要提及的一点就是，4家PE突击入股，豪赌富森美成功上市。富森美始创于2000年，中间经过2次股权转让和1次增 资，至2009年设立股份公司时，公司总股本达到了12000万元，股东刘兵、刘云华、刘义分别持股6480万股、4200万股、1320万股，占比 54%、35%、11%。2011年3月份，富森美引进4家机构投资者上海联创永津股权投资企业(有限合伙)(以下简称：联创永津)、上海德润投资有限公 司(以下简称：德润投资)、嘉兴泰泽九鼎投资中心(有限合伙)(以下简称：泰泽九鼎)、成都博源天鸿投资合伙企业(有限合伙)(以下简称：博源天鸿)，增 资额度分别是673.20 万股、653.40万股、653.40 万股和396 万股，占比为3.4%、3.3%、3.3%、2%，以每股8.42 元的投资价格计算，上述4家机构合计增持2亿元，相比2010年9月份刘兵、刘云华和刘义2.1元的增资股价，投资机构为了赌博上市可谓下血本。但是，相 比起来，富森美IPO成功后的财富升值空间来讲，这又是小巫见大巫。参照中小板30倍的市盈率，富森美上市后的股价应该在47元左右，按此计算上述4家机 构投资者的财富会瞬间放大5.6倍，账面浮盈9亿元。其实，富森美登陆A股市场的野心在2013年6月份就已经暴露了，证监会IPO扩容名单里赫然有它的 名字，而按照IPO程序来推算，上述机构投资者携手增持的脚步可谓精准。

  根据预披露材料，富森美拟发行不超过6600万股，同时老股 转让数量不超过2000万股。本次发行后，发行人的股本总额将不超过26400万股。本次发行募集资金扣除发行费用后，其中的13.5亿元将投资富森美家 居国际家居MALL项目，5亿偿还银行借款，2亿补充流动资金。报告期内，富森美扣除非经常性损益后的净利润是2.3亿元、3.3亿元、3.1亿元。

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